天禄科技（301045）研报：导光板业务筑底回升，TAC膜国产替代打造第二成长曲线

    请务必阅读正文之后的重要声明部分。天禄科技是一家全球导光板领域知名企业，其业务有望筑底回升。公司创立于2010年，现已成长为全球中大尺寸导光板领域的核心供应商，尤其在笔记本、台式显示器领域，全球市占率保持在15%-20%之间，且呈稳定提升态势。下游核心客户包括京东方（BOE）、三星电子、LG等全球知名企业。通过研发投入和客户开拓，公司有望持续提升高端产品份额和盈利能力，竞争地位稳固。下游面板价格呈现筑底特征，公司导光板业务有望筑底回升。持续拓展光学领域，TAC膜开拓第二成长曲线，偏光片国产化背景下，TAC膜进口替代空间广阔。

    公司业绩与消费电子景气度重合度较高，2023年实现营业收入5.96亿元，同比下降8.67%，归母净利润883万元，同比下降67.56%。2024年Q1，公司业绩有所回暖，实现营业收入1.52亿元，同比增长11.71%，归母净利润515.01万元，同比增长21.82%。费用占比处于低点，利润率跌幅收窄。2023年，公司主要费用率为10.36%，公司毛利率与净利率下滑幅度有所减少。

    显示面板行业多技术并行，LCD主流地位稳固。LCD作为最主流的显示技术，应用于手机、电视、电脑、平板、汽车、商用等多场景。2021年LCD显示面板产值高达957亿美元，同比2020年度增长12.32%。面板行业正迎来长期向大陆转移的历史机遇。从全球LCD面板产能的区域分布来看，中国境内的产能持续提升，中国境内产能占比从2005年的3%持续提升至2020年的50%。

    面板需求自2021年见顶后持续回落，2024Q1价格呈修复态势。2024年一季度，全球面板销售额呈现恢复性增长，同比增长36.67%；面板出货量同样呈现小幅增长，出货量1.98亿片，同比增长3.84%。从面板价格、出货量数据看，当前时点面板需求均处于筑底时期，向下空间较为有限。

    公司已成为我国本土中大尺寸导光板领域生产规模领先的企业之一，细分领域的市占率较为稳定。根据公司2022年报，公司2022年度台式显示器导光板出货量为3,043.02万片，全球市场占有率19.16%，相比2021年下降3.89个PTS；2022年度笔记电脑导光板出货量为3,618.24万片，全球市场占有率为16.91%，相比2021年上升1.18个PTS。

    公司进军TAC膜项目，产业龙头入股助力。2023年3月29日，公司公告于中新苏滁高新技术产业开发区签订投资协议，进行“高分子新材料”项目的投资建设，主要产品为TAC膜，计划一期投资9亿元，二期投资15亿元。目前公司已经引进多家产业链股东加入TAC膜项目。项目收益丰厚，达产后公司收入、利润体量有望实现翻倍增长。

    首次覆盖给予“增持”评级。公司在主业导光板领域地位稳固，正处于筑底回升阶段。第二成长曲线光学TAC膜项目有望实现国产替代，预计项目投产后将大幅增加公司收益。我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0.18、0.82、1.28亿元，对应PE分别为104.9、23.6、15.1倍。首次覆盖给予“增持”评级。