恺英网络（002517）研报：深度报告：公司治理持续优化，坚定聚焦“研发、发行、投资+IP”主业，有望开启新一轮增长周期

    恺英网络（002517）作为一家自2008年成立以来专注于游戏研发和发行的企业，经历了从页游到手游的转型，并在2015年成功上市。公司在新任管理层的引领下，不仅优化了内部治理结构，还明确了聚焦“研发、发行、投资+IP”的发展战略，业绩由此重回增长轨道。特别是在2024年，公司凭借丰富的自研及发行产品矩阵和多元IP储备，有望开启新的增长周期。

    公司内部治理的显著改善，得益于新任董事长金锋的加入，其拥有超过10年的游戏行业经验，并通过持续增持公司股份，展示了对公司长期发展的信心。在资产结构方面，公司通过收购浙江盛和，强化了传奇品类和创新品类游戏的研发实力，同时剥离了面临版权纠纷的浙江九翎，有效降低了经营风险。

    在产品策略上，恺英网络成功拓展了传奇品类和创新品类，稳定了核心用户群体，并吸引了年轻用户。2024年的产品储备尤为丰富，包括《龙腾传奇》、《梁山传奇》等传奇品类，以及《斗罗大陆：诛邪传说》、《纳萨力克：崛起》等创新品类作品，预计将带动公司业绩的新一轮增长。

    公司的研发实力通过自研“形意”大模型的应用得到了显著提升，该模型在自动化生成风格化UI框体、3D复杂地形图以及风格化角色原画等领域发挥了重要作用。此外，公司在发行业务上不断创新，特别是在小游戏和海外市场取得了突破，例如《怪物联萌》和《仙剑奇侠传：新的开始》在微信小游戏畅销榜上取得了优异成绩。

    在投资和IP方面，恺英网络通过投资多家游戏研发公司，不断补强自身的研发实力和品类。同时，公司积极布局IP业务，通过与多个知名IP的合作，为游戏主业注入了新的活力。这些IP包括《盗墓笔记》、《死神千年血战篇》、《奥特曼》等，预计将进一步提升公司产品的市场竞争力。

    财务数据显示，恺英网络自2021年起营业收入重回增长区间，手游业务占比持续提升。毛利率随着手游转型及自研业务的推进而持续提升，净利率也因销售和研发费用的合理增长而提高。现金流状况良好，现金储备充足，为公司的持续发展提供了坚实的基础。

    展望未来，恺英网络在“研发、发行、投资+IP”三驾马车的驱动下，预计将在2024-2026年实现营业收入和归母净利润的持续增长。公司自研及代理发行的产品矩阵丰富，小程序游戏业务和海外发行业务有望为公司业绩打开进一步增长空间。基于此，恺英网络维持了“买入”的投资评级。

    然而，公司的发展也面临一些风险，包括行业竞争的加剧、新产品上线进度及表现不及预期、老产品流水下滑、运营事故、海外政策变化、管理层相关风险、估值中枢下移、新技术发展不及预期等。这些风险提示和免责声明是报告的重要组成部分，投资者在做出投资决策时应予以充分考虑。

    综上所述，恺英网络在内部治理、产品策略、研发实力、发行创新以及投资和IP布局等方面均展现出强劲的发展势头，未来增长潜力值得期待。