紫金矿业（601899）研报：铜金矿山龙头笃行不辍，初心如磐再扬帆

    紫金矿业（601899）作为铜金矿山的龙头企业，在全球金属矿业市场中占据重要地位。本文通过深入分析公司的发展历程、资源布局、成本优势以及市场前景，为投资者提供了全面的投资参考。

    紫金矿业自1986年成立以来，凭借其在福建上杭县紫金山的起家，逐步形成了一套完整的技术和工程管理模式。2015至2019年间，公司通过收购卡莫阿、科卢韦齐、博尔和Timok铜矿等，实现了在刚果（金）和塞尔维亚的重要布局。2020至2023年，公司进一步收购了西藏巨龙铜矿及朱诺铜矿，业务布局回归国内，形成了国内-刚果（金）-塞尔维亚三大区域铜矿布局，同时完成了铜-金-新能源多品类覆盖。

    公司的铜和金品类为公司主要金属品种，2023年收入占比分别为25%和42%，毛利贡献占比分别为47%和25%。截至2023年底，紫金矿业在全球16个国家拥有30座矿山资源，是全球第五大铜生产企业、第七大金生产企业、第四大铅（锌）生产企业。

    紫金矿业的核心竞争力之一是其遍布全球的优质资源。公司在国内外的铜矿和金矿资源量和储量均位于全球前列。铜矿山资源方面，公司国内排名第一，全球第五，2023年产量为101万吨，权益资源量为7456万吨，储量3340万吨。金矿山资源方面，公司全球排名第七，2023年金矿权益资源量为2998吨，储量1148吨。

    公司通过“五环归一”工程管理模式，实现了技术和成本优势。这种模式涵盖了地勘、采矿、选矿、冶金和环保五个方面，使公司在金铜成本控制方面处于世界前二水平。2023年，公司的铜C1成本仅为1.1美元/磅，金AISC成本为1161美元/盎司。

    紫金矿业的业绩与铜、金价格存在较强正相关性。随着美联储降息预期的增强，预计铜、金价格将表现较好，从而带动公司股价上涨。据测算，铜/金价上涨1%，公司毛利率约增长0.1pct，股价预计上涨2%/1%。

    在与海外公司的对比中，紫金矿业的增长潜力显著。2023年，公司的营收增速领先，归母净利润逆势增长，穿越周期能力显著。从估值角度看，公司的市盈率和市净率相较于其他主要矿企仍有提升空间。

    东吴证券研究所预计，紫金矿业2024-2026年的EPS分别为1.0、1.3、1.6，对应PE分别为17、13、11倍。基于公司作为亚洲唯一矿产铜产量破百万吨的矿企，以及未来5年规划目标的清晰性，首次覆盖，给予“买入”评级。

    然而，紫金矿业的发展前景也存在一定的风险，包括市场竞争格局的加剧、地缘政治风险以及金属价格不及预期等。

    在资源布局方面，紫金矿业近年来逐步将并购重心回归至国内及周边地区，以降低地缘政治风险。公司在铜矿和金矿资源的分布上，均呈现出国内外均衡的态势。铜矿资源方面，公司在国内的布局包括西藏巨龙铜矿、朱诺铜矿等，而在国际上则包括卡莫阿铜矿、科卢韦齐铜矿等。金矿资源方面，公司在国内拥有武里蒂卡金矿、海域金矿等，国际上则拥有诺顿金田、罗斯贝尔金矿等。

    紫金矿业的铜矿产量在2023年已超过百万吨，预计2024-2025年每年铜产量增量约10万吨。公司在全球主要铜企中产量增速位列前茅，预计2024年产量增速达9%。金矿产量方面，公司2023年矿山产金产量为67吨，预计2024-2025年每年有8-10吨的增量，2025年规划实现矿产金90吨。

    公司通过持续的研发投入，深化“五环归一”模式的技术优势。2023年公司研发费用达15.7亿元，同比增长27.2%，研发费用率提升至0.53%。公司在全球铜矿企业C1成本及金矿企业AISC成本方面，均控制在世界前二水平，展现出显著的成本优势。

    紫金矿业的业绩测算显示，铜/金价格上涨1%，公司毛利率预计上涨0.1pct，股价预计上涨2%/1%。公司在铜、金价格上升周期中，有望实现业绩的稳步增长。